股票啦 www.gupiaola.com 2021年05月10日报道：4月份美国经济发展中的CPI和核心CPI还会进一步上涨

人们认为，激进的刺激性现行政策是导致美联储对2020年3月资产价格暴跌担忧迅速转变为当前对资产价格过高担忧的主因，但美联储两次担忧的心情不同。2020年3月是担忧国际金融销售市场资产价格暴跌演变为全球性的金融危机，而这一次是担忧资产价格较大幅度下挫突破美国经济发展摆脱“大停滞”的愿景。我国投资者能否买美股虽然说美联储对资产价格的担忧隐藏了迅速的轮回，但两次现行政策的力度和节奏将显著不同：2020年3月是毫不模糊，坚决做多；现在是用词模糊，但力求合意的愿景。

当前美国经济发展金融面临的突出问题是：金融周期已经显著超前于经济发展周期，疫情金融与疫情经济发展的大脱离能否缓和收敛，幸免隐藏资产价格较大幅度调整带来金融动荡成为美联储货币现行政策一定关心的问题。这是美国激进刺激性宏观现行政策带来的轮回，只是这个轮回的时间有点短：2020年3月美联储对资产价格暴跌的担忧迅速演变为当前对资产价格过高的担忧，仅仅过了1年多点的时间。我国投资者能否买美股最近美联储公布的半年度金融稳定报告(Financial Stability Report， May 6， 2021)强调了金融销售市场上资产估值压迫，鲍威尔也几次发表了关于公司现金流与资产价格之间可能不匹配的言论。

从1年多点的时间看来，刺激现行政策带来的风险偏好上升是促进资产价格上涨的重大因素，但风险偏好的改变可能关键取决于国际金融货币形势是否会隐藏变化，直接的表现是美国激进的宽松现行政策何时隐藏“逆向性”的拐点，而这关键取决于美联储对美国经济发展是否取得了“实质性的进一步进展”的推断。在美联储给出相对明晰的信号之前，美国金融销售市场资产价格隐藏较大幅度向下调整的可能性小，乃至还会上涨。这就是人们看到的，在美国劳工部公布4月份失业率数据后，失业率比3月份上升了0.1个百分点，4月非农就业数据大幅不及预测，但道琼斯指数和标普500(513500)指数紧接着就创了历史新高。截至5月7日收盘，道琼斯指数和标普500(513500)指数分别高达34777.76点和4232.60点。我国投资者能否买美股美联储宽松现行政策预测的延长刺激了资产价格进一步上涨。

鲍威尔以及部分美联储官员强调“实质性的进一步进展”，但并未给出具体的定义或者解说，但说明美联储认为美国经济发展已经取得了实质性进展，只是还缺少进一步的实质性进展。美国经济发展实质性进展关键表现在经济发展产出缺口的快速收敛以及失业率的不断下降上，淡化延续的通胀及通胀预测成为美联储最近阐述货币现行政策的基础基调。我国投资者能否买美股美联储眼中美国经济发展“实质性的进一步进展”的含义是什么？人们认为，同意通胀 “超调”是“实质性的进一步进展”的重大内容。

人们一直认为，同意通胀“超调”是美联储眼中美国经济发展取得“实质性的进一步进展”的抓手。目前美国经济发展中的通胀率已经突破2%，CPI在3月份同比增长率为2.6%，核心CPI同比增长率也达到1.8%(图1)。美联储同意通胀“超调”的原因在于：3月份美国经济发展中的失业率依然在6%左右，而4月份失业率上升至6.1%，但这与2020年金融大动荡之前的3.5%的失业率相比，依然有很大的差距。我国投资者能否买美股按照6%的失业率水平来容易推算，美国经济发展中失业人数还有850万人左右。

图1、美国经济发展中CPI和核心CPI的变化(同比，%)

同意通胀阶段性“超调”已经是事实。4月份美国经济发展中的CPI和核心CPI还会进一步上涨。问题在于：美联储同意通胀阶段性“超调”的阶段性究竟有多长？人们认为这个阶段性可能会较为长，而且长度可能会超出销售市场的预测。我国投资者能否买美股人们推断的依据有三点。

首先，美联储货币现行政策新框架需要一场宏观经济发展学的大实验来检验。按照美联储副主席克拉里达 (The Federal Reserves New Framework and Outcome-Based Forward Guidance， April 14， 2021，Vice Chair Richard H。 Clarida)对美联储货币现行政策新框架和价格稳定解说中的第4点，“一旦现行政策正常化的条件得到满足，现行政策会逐步将通胀率复原到长期目的，即维持在2%，但不低于2%”。我国投资者能否买美股这说明美联储可能在做一个突破近些年来的菲律普斯曲线扁平化经验现象的实验：只有同意通胀“超调”才能延续降低失业率，这与次贷危机后的低失业率与低通胀相伴的菲律普斯曲线扁平化现象存有差异。

其次，美国经济发展中的通胀具有肯定的阶段性。图1充分显示了PCE相针对CPI的稳定性，PCE或者核心CPI成为美联储货币现行政策目的，那么非核心的CPI只能做参照。从PCE看来，3月份同比2.3%，剔除食品和能源的PCE为1.8%，但比2月份的1.4%有突出上涨。从食品价格看来，美国具备发达的农业体系，食品价格上涨的幅度是可控的，虽然国际上食品价格隐藏了较为大的上涨幅度。依据BEA的数据，3月份食品价格环比上涨幅度0.2个百分点，与2月份持平；但能源及能源服务价格环比上涨幅度较大。2021年1-3月能源及能源服务价格环比上涨幅度分别为3.5、3.9和4.9个百分点，特别是3月份隐藏了贴近5%的环比上涨幅度。进一步从能源价格看来，人们以原油为例，在此轮价格上涨中，国际销售市场原油价格在3月份是阶段性的高点，比如ICE布油在3月份曾突破了70美元/桶，而目前的价格在68美元/桶，因此，能源价格4月份以来的环比上涨幅度会大幅度收窄。当然有些大宗商品(161715)价格，比如铁矿石价格创历史新高，超过200美元/吨。我国投资者能否买美股在当前全球经济发展修复的水平下，突出带有垄确定价和投机的成分。这种脱离实体经济发展需求的价格上涨是否具备可延续性值得怀疑。

从PCE看来，关键是与2月份相比，3月份美国居民收入隐藏了较大幅度的增长。依据BEA的数据，按照年率计算，3月份美国居民总收入增长了4.213万亿美元，而就业工资性收入仅增长了0.115万亿美元，个人转移支付收入高达3.986万亿美元，占个人总收入增长的94.6%。由此可见，3月份美国居民个人收入环比增长21.1%，消费也会相应增长，3月份的PCE环比增长高达4.2%，2月份环比增长为-1.0%。但这种收入并非是持久性收入，能够延续通过消费拉动物价的上涨尚存有不确定性。我国投资者能否买美股3月份美国居民高达27.6%的储蓄率就证明了慎重性消费行为仍然较为严峻(图2)。

图2、美国经济发展中私人储蓄率(%)

从消费者价格指数中的住房价格指数看来，尚未发觉突出的从房地产(512200)价格快速上涨传递到CPI指数中的证据。我国投资者能否买美股图3显示了CPI中住房价格指数和S&P/Case-Shiller美国房价指数的同比变化率，可以看出，美国房价上上涨幅度度较大，2021年2月份同比上涨幅度高达12%，但2月份CPI中住房价格指数同比上涨幅度只有1.8%，3月份也只有2.1%，而且这个上涨幅度表现一直很平稳。

图3、美国经济发展中CPI住房价格和S&P/Case-Shiller房屋价格的变化(同比，%)

因此，房租收益率远低于住房投资的收益率，说明了住房价格的上涨传递到房租的上涨通道并没有确立，也就说明了投资性住房的比例不高，只有在这种情况下才会隐藏房租收益率和住房投资收益率上涨幅度之间的突出背离。我国投资者能否买美股

再次，美联储需要配合拜登的经济发展进展计划。拜登执政百日，连续抛出大规模的经济发展救助和刺激计划。至今实施的和公布商量的有三个，2月份1.9万亿美元美元的救援法案；4月初抛出了分8年实施的2.3万亿美元的基建和税改方案《美国就业计划》，至少为美国基建筹集2万亿美元的资金；下一次就是缩小贫富差距的《美國家庭计划》。上述计划虽然有明确的收支预案，但美国财政局赤字总量已经达到了历史新高。历史上，美国债务上限一再被突破，按照美国财政局部的数据，截至2021年5月6日，美国国债存量贴近28.18万亿美元。不论是从债务滚动治理(借新债还旧债)的成本看来，還是从经济发展修复尚存有不确定性的角度看，利率过快的上扬无疑是不利的。我国投资者能否买美股假如拜登决意要通过经济发展偏热来突破次贷危机以来的“大停滞”现象或者“长期停滞”的现象，现行政策性的低利率会连续较为长的时间。

美联储同意通胀较为长时间的“超调”将决策了激进刺激性现行政策导致美联储重新关心资产价格的压迫会更大。资产价格较大幅度的向下调整已经成为影响美国金融体系风险的重大因素。在部分新兴经济发展体疫情大爆发的背景下，全球经济发展修复的不平稳问题更加凸显，同时，大宗商品(161715)价格不断上扬，这将如何影响美联储眼中美国经济发展“实质性的进一步进展”？美联储的现行政策如何能够让销售市场投资者风险偏好不隐藏较大幅度的下降，在实体经济发展再次修复的支撑下去缓和收敛金融周期和经济发展周期，幸免资产价格隐藏较大幅度的下调？上述两大问题与本文指出的通胀“超调”一起，构成了激进刺激现行政策导致轮回关心资产价格的三大重大问题。我国投资者能否买美股至此，美联储的现行政策真正进入了同时关心实体经济发展修复和金融销售市场资产价格调整的时期。