股票啦网 www.gupiaola.com 2020年12月22日报道：美元依然显著含有不确定性溢价

今年3月中旬的全球流动性紧缩一度促进美元飙升8%，但自此之后伴随着美联储力度空前的流动性注入美元贬值了12%。美元是否见底？将来数个季度何去何从？

卫生事件不改美元特别性

卫生事件好像没有改变美元作为世界货币的特别性。从不同國家有效汇率变动与新冠肺炎死亡率之间的关系或者从美元与全球现行政策不确定性之间的时间序列关系看来，美元仍有其特别地位，并仍具备作为全球储备货币的溢价。

这些事实表明，风险溢价是衡量美元的一个关键因素。

图表：从G20國家汇率升值与新冠肺炎死亡率之间的关系看来，美国和欧元区突出偏离正常范围

注：由于沙特阿拉伯的货币与美元挂钩，因此人们将其排解；由于土耳其和俄罗斯的货币关键受到自身或地缘政治问题的影响，人们亦将其排解。资料来源：Haver，国际清算银行，世界卫生组织，中金公司(03908)钻研部

图表：美元依然显著含有不确定性溢价

资料来源：Haver，中金公司(03908)钻研部

美元短期至中期的驱动因素

基于理论和实证检验，确定了短期至中期驱动美元行情的三个关键因素：实际利差、期限溢价和安全溢价。

实际利差决策了全球资产的相对吸引力，从而决策跨境资本流动。美国国债安全溢价的下降和期限溢价的上升通过资产组合平稳机制使美元承受贬值压迫。

图表： 美国国债仍享有安全溢价，虽然全球金融危机后幅度有所下降

资料来源：媒体资讯，中金公司(03908)钻研部

图表： 安全溢价在避险心绪升温时大幅上升，与VIX相比，对固定收益风险的反应更加灵敏

资料来源：媒体资讯，中金公司(03908)钻研部

明年一季度美元或再次走弱

短时间内，人们估计美元仍有走弱空间。与今年延续且广泛(针对一揽子关键货币)的贬值不同，明年美元走弱将更多展现前置性和挑选性。

一季度，在美国/欧洲实际利差关键受通胀预测差异走阔而温顺收窄、安全溢价下降以及期限溢价低位波动的背景下，人们估计美元会进一步贬值3%左右，但贬值速度趋缓。

明年一季度之后，美元行情将面临较大不确定性。假如疫苗能够在发达经济发展体中达到有效且足够大规模覆盖，一方面，全球共振复苏背景下风险心绪进一步改善，以及通胀和利率不确定性加剧将促进期限溢价上升，这些因素将令美元承压。

图表： 美元强弱与全球增长紧密相关

另一方面，美欧实际利差重新走阔的可能性，叠加「共振复苏和美元走弱」逻辑的边际弱化，或将支撑美元。

假如疫苗不及预测，一方面，风险心绪恶化、全球经济发展复苏前景难料以及欧元可能再次承压等因素会使美元获得较好支撑；另一方面，美国仍将深陷卫生事件危机泥潭，叠加美联储届时可能加大扩表力度，这些美国自身因素将令美元承压。

基于此，人们推断美元一季度之后或将区间波动，上下滑风险取决于全球共振复苏的强度和广度。